De beste prestaties van hedgefondsen in de Amerikaanse geschiedenis.... en nu kunnen klanten geen toegang krijgen tot hun geld.
Als iets te mooi klinkt om waar te zijn, kun je er zeker van zijn dat
het onvermijdelijk slecht zal aflopen.
In alle stilte, aan het begin van een driedaags weekend in de VS,
publiceerde Bloomberg News het volgende prikkelende nieuwsbericht over
het hedgefonds Renaissance Technologies, bekend als RenTech of RenTec,
op Wall Street:
"Credit Suisse Group verbiedt klanten tijdelijk om al hun contanten op
te nemen van een fonds dat belegt in Renaissance Technologies... Het
fonds verloor vorig jaar ongeveer 32%, in lijn met de daling van het
Renaissance Institutional Diversified Alpha Fund International-fonds
waarin het belegt, volgens bronnen. Renaissance, dat wordt beschouwd
als een van de meest succesvolle bedrijven ter wereld op het gebied
van kwantitatieve investeringen, werd eerder dit jaar opgeschrikt door
miljarden dollars aan afschrijvingen na ongekende verliezen in 2020."
Plaats de bovenstaande paragraaf naast de onderstaande paragraaf uit
een Bloomberg-artikel van 8 februari en u kunt zien waarom er op Wall
Street veel over wordt gesproken:
"RIEF [Renaissance Institutional Equities Fund], verloor 19% in 2020,
blijkt uit de brieven. Dat fonds kreeg het grootste deel van de
afschrijvingen. Het Institutional Diversified Alpha-fonds daalde met
32% en het Institutional Diversified Global Equities-fonds daalde met
31%. Medallion won 76%, volgens Institutional Investor."
Waar het om gaat is het volgende: het Renaissance Medallion-fonds is
alleen beschikbaar voor huidige en voormalige partners en medewerkers
van Renaissance Technologies. Anders gezegd, insiders worden superrijk
terwijl externe investeerders het schip in gaan.
Dat doet herinneren aan witwaspraktijken bij een organisatie van Sandy
Weill, door de jaren heen bekend als Shearson/American Express,
Shearson Lehman, Shearson Smith Barney, Salomon Smith Barney en toen
gewoon Smith Barney. Het maakt nu deel uit van Morgan Stanley.
Vóór de kredietcrisis werden, voordat transacties op de computer
werden ingevoerd, papieren trading-tickets meestal snel met de hand
uitgeschreven door de erkende makelaar, vervolgens van een tijdstempel
voorzien en snel ingediend bij de telexiste om er zeker van te zijn
dat de makelaar zich aan het beursreglement hield.
Maar er waren vindrijke geesten die anders omgingen met de
toewijzingen van Initial Public Offerings (IPO's). Men wees de
transacties toe aan klanten nadat de markt was gesloten, wetende of de
koers van het aandeel op de eerste handelsdag was gestegen of gedaald.
Dat werd geregeld oorluikend toegestaan.
Suggereren we nu dat Renaissance de beste transacties geeft aan zijn
eigen insiders? Absoluut niet. Maar we wijzen er slechts op dat als
iemand snode neigingen zou hebben, het niet moeilijk zou zijn om
prestatieresultaten te ontwikkelen.
Het Medallion-fonds is sinds eind 2005 beperkt tot alleen insiders.
Andere mensen worden ook nieuwsgierig naar de bijzondere resultaten.
Cornell Capital Group bestudeerde de prestaties en schreef de volgende
wenkbrauwverhogende analyse:
"De prestaties van het Medallion-fonds van Renaissance Technologies
bieden het ultieme tegenvoorbeeld voor de hypothese van
marktefficiëntie. In de periode vanaf het begin van de handel in 1988
tot 2018 zou $ 100 geïnvesteerd in Medallion zijn gegroeid tot $ 398,7
miljoen, wat neerkomt op een samengesteld rendement van 63,3%.
Rendementen van deze omvang over zo'n lange periode overtreffen alles
wat in de academische literatuur wordt gerapporteerd. Bovendien heeft
Medallion gedurende de hele periode van 31 jaar nooit een negatief
rendement behaald, ondanks de dot.com-crash en de financiële crisis.
Ondanks deze opmerkelijke prestatie waren de marktbèta en
factorloadings (hoe de items van het instrument te bepalen, de
stressmeetschaal die de factorenanalyse heeft overleefd in termen van
hun factorbelasting - red) van het fonds allemaal negatief, zodat de
prestatie van Medallion niet kan worden geïnterpreteerd als een premie
voor het dragen van risico's. Tot op heden is er geen adequate
rationele marktverklaring voor deze prestatie."
Ook het Sovereign Wealth Fund Institute is benieuwd naar deze
uiteenlopende rendementen. Het schreef het volgende op 7 februari: "Dit
ernstige type discrepantie tussen intern beheerde fondsen en kapitaal
dat wordt beheerd voor externe investeerders is echt ongekend. Zal de
Amerikaanse Securities and Exchange Commission (SEC) een onderzoek
instellen?"
Renaissance Technologies werd eerder in 2014 onderzocht door de
permanente subcommissie voor onderzoek van de Amerikaanse senaat. De
subcommissie concludeerde dat het $ 6,8 miljard (ja, miljard) had
vermeden aan belastingen aan de Amerikaanse belastingdienst te betalen
als gevolg van een handelsregeling met megabanken op Wall Street.
Tijdens een hoorzitting gehouden door de Subcommissie op 22 juli 2014,
legde Steven M. Rosenthal, een Senior Fellow bij het Urban-Brookings
Tax Policy Center in Washington, D.C., de regeling als volgt uit:
"Ik ben gevraagd om de aard van de winsten van de Renaissance
hedgefondsen te evalueren op basis van mijn beoordeling van materiaal
dat door het personeel van de Subcommissie is verstrekt. De
Renaissance-hedgefondsen handelden vaak, meer dan 100.000 transacties
per dag, meer dan 30 miljoen transacties per jaar, en ze handelden
snel, waarbij hun portefeuille bijna elke 3 maanden werd vernieuwd.
Omdat de hedgefondsen een kortetermijnhandelsstrategie hebben gevolgd,
zouden we verwachten dat hun winst ook korte termijn winst zou zijn.
Maar de hedgefondsen wikkelden, met de hulp van Barclays en Deutsche
Bank, derivaten rond hun handelsstrategie om hun handelswinsten op
korte termijn om te zetten in vermogenswinsten op lange termijn. Deze
fiscale alchemie was toegepast om het belastingtarief op de winst te
verlagen van 35 procent naar 15 procent en de aan de Schatkist
betaalde belastingen te verlagen met ongeveer $ 6,8 miljard. Ik geloof
dat de hedgefondsen de derivaten onherkenbaar hebben gemaakt voor
belastingdoeleinden en hun winsten verkeerd hebben gekarakteriseerd
als langetermijnwinsten."
Volgens documenten die zijn vrijgegeven als onderdeel van het
onderzoek van de Senaat, werkte de handelsstructuur als volgt:
Het hedgefonds zou contant geld storten op een rekening bij de
betreffende bank. De rekening stond niet op naam van het hedgefonds
maar op naam van de bank. De bank zou dan $ 9 op dezelfde rekening
storten voor elke dollar die het hedgefonds heeft gestort. Soms kan de
hefboomwerking oplopen tot 20 tegen 1.
Het hedgefonds controleerde de handel op de rekening en genereerde
tienduizenden transacties per dag met behulp van hun eigen high
frequency tradingprogramma en algoritmen. Veel van de transacties
werden slechts enkele minuten vastgehouden. De bank bracht de
hedgefondskosten in rekening voor de uitvoering van de transacties en
rente op het geleende geld.
Er was een schriftelijke nevenovereenkomst die een "mandoptie" werd
genoemd. In de nevenovereenkomst stond dat het hedgefonds na een jaar
of langer alle winst op de rekening op naam van de bank zou innen. Dit
stelde het hedgefonds volgens het plan in staat om miljoenen
transacties die minder dan een jaar werden aangehouden, vaak slechts
enkele minuten, te karakteriseren als vermogenswinsten op lange
termijn (die volgens de wet een aanhoudperiode van meer dan een jaar
vereisen).
Ten tijde van het onderzoek door de Senaat werden lange
termijn-vermogenswinsten belast tegen minder dan de helft van het
hoogste tarief op kortetermijnwinsten. Tegenwoordig is het hoogste
belastingtarief op lange termijn-vermogenswinsten 20 procent, terwijl
het hoogste belastingtarief op vermogenswinsten op korte termijn, die
worden belast als gewoon inkomen, 37 procent is.
Alle aandelentransacties werden uitgevoerd in naam van de bank en op
de handelsrekening van de bank gehouden. Winsten of verliezen op de
transacties bleven op de rekening staan totdat de zogenaamde "mandoptie"
werd uitgeoefend. Het hedgefonds had de vrijheid om het tijdstip te
bepalen wanneer de optie uit te oefenen.
Volgens het onderzoek van de Subcommissie werden verliezen op de
rekening als volgt afgehandeld:
"De banken beweerden dat de hedgefondsen niet 100% van het
verliesrisico droegen, omdat de banken een zogenaamde ‘gap’-bescherming
boden in het geval van een catastrofaal marktfalen. Dat risico was
echter zo klein dat ondanks bijvoorbeeld honderden miljoenen
transacties die plaatsvonden in de meer dan 60 mandopties die RenTec
gedurende een decennium had, inclusief tijdens de ergste financiële
crisis in een generatie, bij geen van beide banken het ooit nodig was
om een verlies als gevolg van marktfalen te dekken.
Om het gap-risico verder te minimaliseren, bevatte het optiecontract
verschillende bepalingen om handelsverliezen op de rekening te
beperken tot de premie van 10% die door het hedgefonds wordt verstrekt.
De belangrijkste bepaling bereikte dat doel door een verliesdrempel te
specificeren - soms een 'barrière' of 'knock-out'-bedrag genoemd -
die, indien bereikt, ertoe zou leiden dat de optie ophoudt te bestaan,
dus 'knock-out', en de bank in staat zou stellen de activa van de
rekening te liquideren.”
De Amerikaanse belastingdienst IRS bracht in 2015 een memo uit waarin
werd aangegeven dat de mandoptie een ongepaste manoeuvre was om
kortetermijnwinsten om te zetten in langetermijnwinsten.
Renaissance Technologies huurde agressieve advocaten in om de zaak
jarenlang voor de belastingrechtbank te bestrijden. Tot op heden is er
geen bericht in de media verschenen dat stelt dat het hedgefonds de
zaak met de IRS heeft geregeld of dat het ministerie van Justitie een
onderzoek heeft geopend.
Senator Ron Wyden, voorzitter van de financiële commissie van de
Senaat, en senator Sheldon Whitehouse, voorzitter van de subcommissie
federale rechtbanken, toezicht, actie van instanties en federale
rechten, stuurden op 28 april een brief aan de Amerikaanse
procureur-generaal Merrick Garland en IRS-commissaris Charles Rettig.
De brief onthult dat de twee senatoren de mogelijkheid onderzoeken van
politieke inmenging van het ministerie van Justitie van de regering
Trump en/of het Witte Huis in de Renaissance-kwestie, evenals eentje
met Caterpillar. De senatoren schrijven als volgt over Renaissance:
“Volgens openbare rapporten heeft de IRS naar verluidt sinds 2017
geprobeerd om ongeveer $ 7 miljard aan achterstallige belastingen te
innen van Renaissance voor het gebruik van mandoptiecontracten, een
type transactie dat de IRS lang als een belastingontwijkingstechniek
beschouwt. Renaissance heeft de belastingaanslag aangevochten en
onderzoekt naar verluidt de mogelijkheid van een schikking om de
belastingschuld te verminderen...
Onder de personen met een direct financieel belang bij de zaak is
voormalig Renaissance co-chief executive officer Robert Mercer. In
2016 gaf de heer Mercer $ 22,5 miljoen aan bekendgemaakte donaties aan
Republikeinse kandidaten en aan politieke actiecomités, waaronder $
15,5 miljoen aan een pro-Trump Super PAC genaamd Make America Number
1. Bij de Make America Number 1 Super PAC waren ook Stephen Bannon en
Kellyanne Conway aan het werk, die beiden hogere posities innamen in
het Witte Huis van president Trump.”
De brief vraagt verder om een litanie van antwoorden en documenten,
waaronder de volgende:
"Geef a.u.b. alle documenten en mededelingen sinds 20 januari 2017
waarin elk contact tussen een werknemer van het Witte Huis of een
niet-officiële adviseur van de president met werknemers van het DOJ (ministerie
van Justitie - red) en de IRS met betrekking tot lopende onderzoeken,
handhavingsacties en regelgevende beslissingen met betrekking tot
belastingzaken waarbij specifieke partijen betrokken zijn, waaronder,
maar niet beperkt tot, Caterpillar en Renaissance."
Wyden en Whitehouse zijn geen mannen die lichtvaardig moeten worden
opgevat. De documenten moesten op 18 mei worden ingediend. We
verwachten nieuwe hoorzittingen in de Senaat over deze zaken en zullen
deze zaak volgen in onze weekend magazines.
